样本房企市值占比有所回落,头部房企市值集中度提升。上半年38家 A+H股样本房企整体市值延续2020 年以来的下行态势,叠加板块成分股转型(申万房地产板块)/大市值公司纳入(恒生地产类)的双重影响,样本房企市值占板块比重存在较大程度回落。但从38 家样本房企内部来看,一线、商业地产+房企市值集中度有所提升。
高结转对冲盈利能力回落,毛利率、净利率均位于历史底部。2021H1,样本房企合计实现营收 18343.6 亿元,同比增长29.83%a,合计实现归母净利润1383 亿元,同比下降8.12%。上半年重点地产开发企业普遍存在用高结转对冲盈利能力回落,从而实现业绩的增长的现象。复盘来看,样本房企的毛利率、净利率分别录得22.00%、7.54%,均位于历史底部水平,此外受结转结构影响,个别房企利润率或已筑底,但从行业整体情况来看,我们预计未来房地产开发业务的毛利率大概率会落至20-25%的区间,行业的结算毛利率大致会在2022 年中筑底回升。
三道红线下绿档房企融资优势放大,合同负债覆盖营收倍数表明二三线房企加快结转节奏。
2021H1,一线、二线、三线房企的合同负债/营业收入比值分别为1.34、1.42、1.44,同比分别+0.04、-0.25、-0.14;样本房企中绿档、黄档房企占比较高,其中2020 年末分档为绿档的房企全部维持绿档,万科A、佳兆业集团成功从2020 年末的黄档优化至绿档。截止 2021H,重点房企整体有息负债增速为2.1%,为近年来最低位水平;除绿档房企整体有息负债正增长8.4%,其余分档房企皆录得负增长。整体来看,在三道红线约束下行业整体有息负债增速迅速回落,分档房企融资能力加速分化,绿档房企凭借自身信用优势,可以较为低廉的资金成本抢占有限金融资源。
整体销售增长尚可拿地趋于审慎,绿档龙头房企投资端表现积极。样本房企2021H 合计实现销售额37949.3 亿元,同比+33.7%;合计拿地金额8563.9 亿元,同比+2.6%,合计拿地金额/销售金额22.65%,同比-8.5pct;合计实现竣工、开工面积9862.1、10995.2 万方,同比分别+47.02%、-8.2%。样本房企整体销售增长尚可而拿地趋于审慎,绿档龙头房企如招商蛇口、华润置地等在投资端表现积极,这也印证了三道红线对于行业的根本性影响;此外,竣工潮如约而至,新开工规模持续回落也反映当下房企的经营态度转变:“活下去”比高增长更为急迫。
投资建议:板块估值仍旧处于历史大底(我们重点覆盖的龙头公司21 年平均PE 5 倍左右, PB 0.7 倍左右),不考虑反转仅从估值修复的逻辑来看至少也有40%左右的上涨空间。受恒大危机迎来缓释信号及地产政策宽松预期渐强共同催化,板块近期有所上涨。9 月以来,苏、杭等热门二线城市集中供地先后遇冷,流拍率较首批次有明显上升,房企投资意愿跌至谷底,国企及地方国企成为当下拿地的主要力量。我们认为若地产基本面数据及宏观经济下行持续超预期,政策或将迎来结构化宽松可能性,发力点可能在流动性和行业信用的修复上,稳健绿档房企或将率先受益,我们推荐投融资方面具备优势的头部绿档房企,推荐万科A、保利地产、金地集团、招商蛇口、新城控股、龙湖集团、旭辉控股集团、华润置地、中国海外发展。
风险提示:行业资金面超预期收紧;市场表现超预期下行
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