中低价转债依旧是现阶段的主战场。我们在2 月8 日发布的报告《跌出来的机会》中指出彼时低价转债兼具债底保护和极低的转债估值,向下有底,向上有弹性,是难得的系统性配置机会。2 月8 日至今,价格100 元以下、100-110 元、110-120元、120-130元和130 元以上转债平均涨幅分别为16.95%、11.92%、12.62%、
5.51%和7.35%,低价转债跑赢高价转债。从转债估值角度看,现阶段低价转债较高价转债的估值优势仍在但已不明显,较低的绝对价格和转债估值依旧能够提供一定的安全垫。从股票角度来看,我们预计未来股票市场难有趋势性行情,流动性不支持估值全面扩张,股票市场更加看重盈利驱动,但结构上以中证500 和中证1000 为代表的中小盘体现出性价比,而低价转债正股市值普遍较低,正股估值层面也有优势。
历史上转债没有对信用风险定价,但我们认为现阶段对中低价转债的信用风险需要重视起来。第一,中低价转债是现阶段的主战场,但数量较多且资质整体偏弱。第二,紧信用周期,弱资质主体信用风险加剧,而低价转债发行人自身资质偏弱,信用风险更加需要关注。第三,年前的信用风险事件告诉我们即使最终不违约,但风险事件对价格的冲击仍可能是系统性的。第四,随着注册制的不断推进,退市制度愈发完善,且伴随经济增速放缓,股市波动将下降,虽然近期几家发行人列入ST对市场影响有限,但不排除未来风险继续扩散的可能性。第五,海外成熟市场可转债违约率较为稳定,随着注册制推进我国转债“刚兑金身”终将被打破。
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