本轮巨震后市场将回归平衡，正式步入“慢涨三部曲”中的平静期。平静期内，市场将呈现经济延续稳步改善、政策平稳、大小风格平衡三大特征；建议在配置上应转战新的主线，月度维度适当增配低估值高性价比防御板块并延续对顺周期板块配置，季度维度重点布局“五大安全”领域中高性价比的科技和军工并增配前期疫情受损板块。首先，机构重仓股的资金正反馈效应出现逆转，市场流动性进入紧平衡导致了本轮调整，叠加外部意外冲击的共振，放大了调整幅度，不过我们预计短期内外部流动性压力会逐步缓和，当前市场调整空间有限。其次，平静期内，预计经济继续稳定向好的趋势不变，“两会”在政策上也将保持平稳，市场风格将出现切换，个股成长溢价上升而对高确定性的溢价下降，大小市值风格再平衡。最后，建议平静期内配置上应做出调整，转战新的主线，月度维度适当增配地产、保险等低估值高性价比防御板块，并延续对化工、有色等高景气度顺周期板块的配置。季度维度，重点布局“五大安全”领域中高性价比的科技和军工，重点关注科技安全（消费电子、半导体设备、信安）和国防安全（军工），同时增配去年因疫情受损的相关行业板块，如汽车零部件、家电家居、旅游酒店、航空等。

▍ 巨震后市场将回归平衡，正式步入“慢涨三部曲”中的平静期。

1）机构重仓股的资金正反馈效应出现逆转，市场流动性进入紧平衡状态。节后机构和散户的集中调仓行为导致了前期机构重仓白马股出现大幅调整，持仓比例越高的个股节后平均下跌幅度越高，公募基金持股占流通股本大于20%、介于15%-20%、10%-15%、5%-10%、0-5%和等于0 的各组个股，在春节之后的平均累计涨跌幅分别为-10.9%、-8.2%、-7.7%、-2.0%、+3.7%和+7.9%。

机构重仓个股快速下跌打破原先的正反馈，渠道调研显示客户对新发基金认购意愿开始下降，而存量基金也可能在反弹后选择赎回，我们预计3 月份新发基金规模为1500~1900 亿左右，低于我们此前估算的维持市场资金正反馈效应所需的2000 亿左右的新发规模，市场流动性将进入紧平衡状态。

2）外部意外冲击形成共振，放大调整幅度。股市情绪偏弱的背景下，香港政府拟提高印花税意外加大了港股市场波动。此外，本轮大宗商品价格快速上涨带动投资者通胀预期快速上升和央行货币宽松政策提前退出的担忧，市场一致预期的美联加息时点从2024 年初提前到2023 年中，诱发对全球国债的抛售，美国、日本、英国、德国的10 年期国债收益率分别已较今年年初上行51、11、 57 和33bps。发达国家国债的快速抛售进而引发了资管机构投资组合的迅速调整，减配高估值权益类资产，同时带动新兴市场资金流出。从北上资金来看，周二至周五配置型外资累计流出规模达到61 亿元，这样的流出速度在过去两个月较为罕见。

3）内外部流动性压力会逐步缓和，当前市场调整空间有限。国内宏观流动性层面，政治局会议再次定调稳定性，近期DR007 等主要银行间短期利率围绕逆回购利率稳定波动，预计2 季度PPI 同比增速偏高，不会成为收紧宏观流动性的约束，同时市场对宏观流动性敏感性下降。国内市场流动性层面，我们的渠道调研结果显示，节后2 个交易日的净赎回率平均达到0.3%左右，本周前 4 个交易日净赎回率下降一半，市场快速下跌后基民的赎回意愿反而有所下降。

而随着资金调仓接近尾声，今年以来新发的5264 亿元的主动型偏股基金在本轮下跌后有望逐步建仓，国内市场流动性压力也会有所缓解。海外流动性层面，主要国家央行近期大都重申了宽松姿态，即使未来市场因为债券利率快速上行出现进一步的动荡，也可能会因为金融条件的恶化促使美联储针对债券收益率曲线做更多的指引，从而减轻抛售压力。