上半年回顾:行业整体延续弱势。虽然政策转暖,需求端不断放松,但上半年行业整体仍然延续弱势。销售端,由于疫情影响和消费者信心不足,整体景气度低迷,但随着疫情影响减弱、需求端政策逐渐起效,5 月数据恶化程度趋缓,这或是销售未来整体景气度好转的信号。土地市场同样表现低迷,300 城土地成交面积同降六成,溢价率维持低位,整体回暖尚需时日,局部核心城市情绪有所回升,出现了溢价成交和顶价成交地块比例上升、流拍撤拍率下降、单价上升、溢价率上升等正向反馈。上半年,行业基本面羸弱,主要指标持续走低,投资、新开工、竣工数据降幅仍在扩大。
下半年展望:延续宽松,复苏可期。当前行业库存和去化周期均处历史低位,且上半年偿债高峰期已过,房企压力得到缓解,叠加疫情影响的消散、需求端政策效果的显现、更大力度的刺激政策出台、低基数效应等因素,下半年销售端有望在一定程度上企稳回升,优质龙头房企将更有意愿且有能力寻求补充土储的机会,从源头带动行业数据的企稳修复。
预计全年销售同比-15%、投资同比-5%、新开工同比-10%、竣工同比-5%。
复盘:始于政策转向,困于基本面分歧。我们对节点板块走势进行复盘:1)在“恒大事件”出现后,市场对房企风险暴露担忧加剧,行业持续的高景气也使得政策面不断趋严,加之前期行业过度扩张导致利润表恶化,板块跑输大盘17pct;2)自21 年8 月起,政策表态开始转向,青岛、深圳等地率先延期第二批集中供地,修改放松土拍规则;9 月起,监管层针对房地产行业密集发声提出维护房地产市场的健康发展,政策基调软化;进入 2022 年,在菏泽打响放松限购“第一枪”后,各地频频出台楼市放松政策,期间板块跑赢沪深300 指数39pct;3)22 年4 月以后,低迷的行业数据让更多人开始认为“放松也没用”,市场对房地产的认知从政策“放松共识”阶段走向“基本面分歧”阶段,板块跑输沪深300 指数19pct。
长期展望:关注经营模式的变革。快周转的异化,从根源上导致了行业风险的暴露,随着快周转的三个核心高速去化、花式融资、预售资金自由使用不再成立,快周转模式将退出历史舞台,“慢时代”到来。我们认为,“慢时代”中经营模式的变革,可能比短期市占率的此消彼长更加重要:1)在“慢时代”中,房企有能力通过调整保证ROE 不下降,同样的ROE 水平与快周转模式相比,PB 反而会迎来上升的契机;2)土地市场回归理性,潜在利润率确定性改善,坚持自身投资纪律或经营习惯的优质房企将迎来“黄金时代”。
投资策略:近看分歧收敛,远看模式改善。纵观后市,基本面改善将成为政策之后最核心的行情动力,被疫情延后的需求,有望在1 到2 个季度内反映到销售上,基本面的分歧终将收敛。本轮周期行业的下行幅度、预期的悲观程度、行业和企业的艰难程度,都是史无前例的。因此不必担心政策刺激会矫枉过正,未来或将有更大力度的刺激政策出台。短期布局基本面分歧带来的“黄金买点”,长期布局行业模式改善带来的新生。开发方面,优选慢周转、有加杠杆意愿和能力的房企,建议关注万科A、保利发展、金地集团、龙湖集团、滨江集团、绿城中国;地产服务方面,推荐招商积余、贝壳W。
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